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Wann Banken über den Erfolg einer Übernahme-Offerte entscheiden

In einem vorangegangenen Beitrag habe ich Ihnen von der sogenannten Giftpille berichtet.

Sie haben erfahren, dass ein Übernahme-Kandidat im Übernahme-Geschäft nicht immer von den Avancen eines Bieters begeistert ist.

Außerdem wurde Ihnen aufgezeigt, was der Kandidat sich überlegt, um eine ungewollte Übernahme zu verhindern.

Darum geht es bei der sogenannten „Pacman“-Verteidigung

Die Giftpille ist jedoch nur eine Abwehr-Strategie. In diesem Artikel möchte ich Ihnen die sogenannte „Pacman“-Verteidigung vorstellen.

Diese Verteidigung kann ebenfalls von Unternehmen ausgespielt werden, die nicht übernommen werden möchten.

Bei der Pacman-Strategie, die vom Helden des gleichnamigen Computerspiels abgeleitet ist, wird der Jäger zum Gejagten.

Denn verwendet ein Übernahme-Kandidat diese Strategie, erfolgt ein Übernahme-Angebot an die Aktionäre des Unternehmens, das zuerst ein Angebot vorgelegt hat (also an den Bieter).

Bieter ist nicht immer das größere Unternehmen

Im Übernahme-Geschäft gilt grundsätzlich: Groß frisst klein. Ein Konzern schnappt sich also ein Ziel, um größer und effizienter zu werden. Viele Großkonzerne sind so über die Jahre gewachsen.

Bei der Pacman-Strategie ist es jedoch anders herum: Der (kleinere) Übernahme-Kandidat will dann den Bieter schlucken.

Diese Strategie setzt voraus, dass der Übernahme-Kandidat eine Reihe von Geldgebern besitzt, die das Gegen-Angebot auch finanzieren würden. Im Normalfall ist nämlich der größere Bieter auch finanzstärker.

Dennoch ist ein Deal nicht unmöglich. Es wurden schon mehrere Deals eingefädelt, bei denen der Käufer das kleinere Unternehmen war.


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Dies waren zwar vornehmlich freundliche Deals, also gewollte Übernahmen, doch zeigen sie, dass nicht per Definition ein größeres Unternehmen ein kleineres Unternehmen übernimmt.

Bei der Pacman-Strategie als Abwehr einer ungewollten Übernahme geht es nicht selten auch nur darum, den ungewollten Bieter zu verscheuchen.

Zieht der Bieter sein Angebot zurück, wird die selbst angedrohte Übernahme häufig auch fallengelassen.

Pacman-Strategie im Einsatz: Rio Tinto verscheucht BHP Billiton

Das bekannteste Beispiel einer erfolgreichen Abwehr mit Hilfe der Pacman-Strategie ist das US-Unternehmen Martin Marietta.

1982 erfolgte ein feindliches Übernahme-Angebot vom Konkurrenten Bendix.

Daraufhin verkaufte Marietta alle Geschäfts-Bereiche, die nicht zum Kern des Unternehmens gehörten, nahm sich die Unterstützung von Banken und machte seinerseits ein Übernahme-Angebot.

Martin Marietta überstand diese Übernahme-Schlacht und blieb ein eigenständiges Unternehmen. Bendix dagegen wurde später selbst Opfer einer Übernahme.

Auch in der Übernahme-Boomphase 2007 drohten Unternehmen, die mit einer feindlichen Übernahme konfrontiert wurden, mit der Pacman-Strategie.

So versuchte damals z. B. der australische Rohstoff-Gigant BHP Billliton, den Konkurrenten Rio Tinto feindlich zu übernehmen.

Als das Angebot auf wenig Gegenliebe stieß und Rio Tinto drohte, ein Gegenangebot abgeben zu wollen, zog sich BHP schnell wieder zurück.

Men’s Wearhouse nutzt Pacman-Strategie und übernimmt Jos A. Bank Clothiers

Im Jahr 2014 wurde die Pacman-Strategie erfolgreich vom amerikanischen Bekleidungs-Hersteller Men’s Wearhouse (MW) genutzt:

Im Oktober 2013 versuchte der kleinere Rivale Jos A. Bank (JAB) das Unternehmen zu übernehmen.

Men’s Wearhouse war alles andere als begeistert und legte kurze Zeit später die Pacman-typische Gegen-Offerte auf den Tisch.

Das wiederum gefiel Jos A. Bank überhaupt nicht: Man lehnte ab, ergriff Abwehr-Maßnahmen und kündigte an, unter Umständen die Offerte für MW anzuheben. Das gleiche machte auch MW.

Im Dezember dann, nachdem MW die Offerte für den einstigen Bieter ein 2. Mal aufstockte, kündigten die beiden Unternehmen an, dass sie eine Fusion prüfen würden.

Dass JAB den größeren Konkurrenten übernimmt, war zu dem Zeitpunkt bereits vom Tisch. Die Pacman-Verteidigung hatte also einmal mehr funktioniert.

Anders als bei Rio Tinto und BHP Billiton, wurde diese Pacman-Strategie allerdings bis zum Ende durchgezogen; Men’s Wearhouse hat am Ende JAB übernommen.

Gewinner waren zu der Zeit die Aktionäre beider Lager, denn sowohl das JAB- als auch das MW-Papier stiegen um über 50%.

Erst Feind, dann Freund: Viele Übernahmen enden mit Einigung

Wenn Unternehmen nicht aufgekauft werden möchten, bietet sich – gerade im anglo-amerikanischen Raum – eine Reihe von Abwehr-Maßnahmen an, mit der ein Bieter verjagt werden kann.

In Deutschland dagegen ist die Gesetzlage anders: Viele Strategien, die in Amerika angewendet werden dürfen, sind hier verboten.

Als Hochtief 2011 plötzlich der feindlichen Übernahme-Offerte von ACS gegenüberstand, waren kaum Abwehr-Maßnahmen möglich. So fiel auch die kaum effiziente Stacheldraht-Abwehr von Hochtief in Wasser.

Glücklicherweise ist häufig der Einsatz von Abwehr-Maßnahmen ohnehin nicht notwendig:

In vielen Fällen mündet eine zunächst feindliche Übernahme nach Verhandlungen in eine freundliche. Voraussetzung dafür ist lediglich ein angemessener Preis.

19. Januar 2016

© Verlag für die Deutsche Wirtschaft AG, alle Rechte vorbehalten
Von: Jens Gravenkötter. Über den Autor

Ein gewiefter Börsen-Profi leitet die Recherche beim "Übernahme-Gewinner". Jens Gravenkötter ist Chefredakteur bei dem erfolgreichen neuen Service.