Übernahme-Spekulationen um K+S: Pro und Contra

Es war die Meldung der Woche: Gestern Abend nach Börsenschluss teilte der Kassler Düngemittel-Hersteller K+S mit, dass der kanadische Konkurrent Potash Corporation of Saskatchewan (Potash) Übernahme-Interesse angemeldet hat.

Kommt es hier etwa zur ersten Übernahme eines DAX-Konzerns seit 2005? Der Ausgang ist zwar noch ungewiss, doch ist die Chance auf einen Deal zum Greifen nah. Der Bieter hat gute Gründe, warum K+S ganz oben auf der Wunschliste steht.

K+S-Aktie geht durch die Decke

Die K+S-Aktie reagierte gestern Abend mit kräftigen Zugewinnen. Als die Meldung noch ein Handelsblatt-Gerücht war, stieg das Papier auf gut 32 Euro. Nach Bestätigung, dass Interesse vorliegt, ging es weiter Richtung 38 Euro.

Heute Morgen eröffnete das Papier dann sogar mit 40 Euro! Das ist ungefähr der Preis je Aktie, der im Moment dem Bieter als Angebotspreis vorschwebt. Da jedoch noch sehr viel wenn und hätte dabei ist, gehört zu einem Einstiegspreis von 40 Euro doch sehr viel Zuversicht.

Werden die Fakten sondieren, zeigt das „Dealbarometer“ klar auf Übernahme. Credit Suisse beziffert die Chance einer erfolgreichen Offerte von 42 Euro je Anteilsschein mit 70%. Wenn ich mit 40 Euro einsteige, muss ich also von einem maximalen Kursrückgang auf rund 35,60 Euro ausgehen, damit ich in der Erwartung wenigstens einen 0-Gewinn mache.

Mir persönlich erscheint das aktuell noch zu optimistisch. Dann lieber abwarten, wie die Informationslage sich über das Wochenende verändert und ob sich vielleicht nach Gewinnmitnahmen ein günstigerer Einstieg anbietet. Das Tagestief lag bei 36,40 Euro – 10% unter dem Eröffnungskurs und somit viel günstigeres Chance-/Risiko-Verhältnis.

Potash will vermutlich weder Salz noch deutsche Bergwerke

Es gibt einen sehr guten Grund, warum Potash K+S haben möchte und warum die Deal-Wahrscheinlichkeit hoch ist: Das Projekt „Legacy“. Seit Jahren laufen die Vorbereitungen der Kasseler um ab Mitte 2016 endlich mit der kostengünstigen Kali-Produktion im Süden der kanadischen Provinz Saskatchewan zu beginnen.

Wenn Sie auf den vollen Namen des Bieters schauen, wird augenscheinlich klar, warum K+S interessant für Potash ist. Die Projekt-Arbeiten laufen genau vor der Haustür. Das sich daraus hohe Synergien ziehen lassen, wäre naheliegend – ist aber leider nicht der Fall.

Warum Potash es dennoch auf Legacy abgesehen hat, dazu später mehr. Schauen wir erst auf die anderen Aktivitäten. In den anderen Teilen des Konzerns ist ebenfalls nicht mit hohen Einsparungen zu rechnen. Es gibt keine geographische Überschneidung. Wenn, dann könnte man argumentieren, dass Potash es auf Betriebserweiterung in Europa abgesehen hat.

K+S ist allerdings in der Branche nicht dafür bekannt, dass man kostengünstigster Anbieter ist. Das von K+S in 6 deutschen Bergwerken gewonnene „weiße Gold“ sticht auch nicht mit einzigartiger Produktqualität heraus.

Die Reihe von Contra-Argumenten wird sogar noch länger.

K+S ist nicht nur Kali – sondern auch Salz-Produzent. Potash hat allerdings kein Salzgeschäft – früher hieß es immer, dass deswegen auch eine Übernahme von K+S wenig Sinn machen würde. In der Summe muss also angenommen werden, dass Potash K+S nach der Übernahme zerschlagen will.

Dann aber stellt sich die Frage: Will die Unternehmensspitze das? Eine erste Meldung lautete, dass man den strategischen Sinn näher erklärt haben möchte. Operative Vorteile dürften jedoch für den Übernahme-Kandidaten nicht allzu hoch ausfallen.

Zudem darf auch nicht die Verantwortung der Firmenspitze den 10.000 Mitarbeitern gegenüber vergessen werden. Die Gewerkschaft wird sicher ein Wörtchen mitreden wollen. Insgesamt könnte es am Ende aufgrund dessen nicht für einen Deal reichen.

Das ist der Übernahme-Hintergrund: Kontrolle über Legacy-Projekt gibt Potash viel Preissetzungsmacht

Kommen wir zu dem, worauf es Potash abgesehen hat: Das K+S Legacy-Projekt. Das Projekt, mit dem die Kostenstruktur verbessert werden soll will Potash haben. Der Hintergrund ist nicht, die für K+S kostengünstigere Produktion zu nutzen, sondern vermutlich, die Fertigstellung des Projekts bis auf weiteres zu verschieben.

Potash will mit dem Deal verhindern, dass K+S zusätzliches Kali vor der Haustür auf den Markt bringt, dann der Preis unter Druck gerät und die Gewinne sinken. Dafür ist Potash bereit, K+S komplett zu übernehmen und das Salzgeschäft zu verkaufen.

Die Übernahme-Absicht ist also eine reine Verteidigungstaktik, um nicht Marktmacht zu verlieren. Solche Übernahmen gibt es häufiger. Im Bereich Internet/Social Media wird auch gerne zugekauft, um das Geschäftsmodell zu schützen. Amazon ist zum Beispiel durch solche schützenden Übernahmen überhaupt erst groß geworden.

Für K+S-Aktionäre natürlich super. Denn dann geht es bei der Bestimmung des fairen Preises nicht nur um den Wert des Unternehmens + Synergien. Potash hat eine darüber hinausgehende Zahlungsbereitschaft.

Gut möglich, dass nach dem ersten Vorstoß von 40 Euro je Aktie und einer vermutlichen Ablehnung durch K+S, ein zweiter Anlauf zu 46 Euro kommt. So ein Preis wäre mit Blick auf das Legacy-Projekt durchaus zu rechtfertigen.

Wenn ich dann mit 70% Deal-Wahrscheinlichkeit rechne und den gleichen Rückschlag ohne Deal erwarte, dann habe ich bei einem Einstandskurs von 40 Euro schon mal 7% Gewinnerwartung. Es wird interessant.

Das Problem ist: Teile ich die Ansicht der Credit Suisse von 70% Deal-Wahrscheinlichkeit wenn ich oben angeführte Contra-Argumente berücksichtige? Fraglich – denn es wurde noch nicht das Problem der Wettbewerbsbehörden ins Spiel gebracht. Die werden den offensichtlichen Potash-Plan ebenfalls sehen und zumindest einen Blick auf den Deal werfen.

Dennoch: Die Marktreaktion zeigt, dass die Mehrzahl der Investoren mit einer Übernahme rechnet. Und der Markt hat sehr häufig recht.

26. Juni 2015

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Von: Jens Gravenkötter. Über den Autor

Ein gewiefter Börsen-Profi leitet die Recherche beim "Übernahme-Gewinner". Jens Gravenkötter ist Chefredakteur bei dem erfolgreichen neuen Service.

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