Squeeze-out – Definition, Ablauf & Abfindung

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Squeeze-Out: Das endgültige Abfindungsangebot ist oft sehr attraktiv, doch der Weg dorthin ist auch für die Aktionäre steinig und lang. (Foto: SergeyP / Shutterstock.com)


Alles über den Squeeze-out

Definition: Aktienübernahme durch Investoren von Minderheitsaktionären gegen Abfindung

Formen: Aktienrechtlicher, übernahmerechtlicher, verschmelzungsrechtlicher & finanzmarktstabilisierungsrechtlicher Squeeze-out

Ablauf: Investor erwirbt Anteile, ab 30 % Aktien Übernahmeangebot, ab 75 % Beherrschungs- & Übernahmevertrag, 95 % Squeeze-out

Rechtliche Möglichkeiten: Klage zum Spruchstellenverfahren


Definition: Was ist ein Squeeze-out?

Unter Squeeze-out wird eine Vorgehensweise verstanden, die es Großaktionären ermöglicht, die kleinen Minderheitsaktionäre aus dem Unternehmen zu drängen (von englisch to squeeze out „hinausquetschen“), indem sie ihre Aktienanteile aufkaufen.

Die Rahmenbedingungen zum Squeeze-Out sind im Aktiengesetz (AktG), weitere Bestimmungen im Wertpapiererwerbs- und Übernahmegesetz (WpÜG), Finanzmarktstabilisierungsbeschleunigungsgesetz (FMStBG) und Umwandlungsgesetz (UmwG) geregelt. Um ein Squeeze-out durchführen zu können, muss derGroßaktionär laut AktG mindestens 95 % der Aktien innehaben. Die ausstehenden 5 % können dann gegen eine angemessene Barabfindungen von den restlichen Aktionären erworben werden. Dieser Erwerb ist rechtlich zugesichert und kann kaum blockiert werden. Minderheitsaktionäre können dieHöhe der Abfindung jedoch im Rahmen eines so genannten Spruchverfahrens gerichtlich prüfen lassen.

Was ist ein Minderheitsaktionär?

Ein Aktionär ist der Inhaber einer Aktie. Eine Aktie stellt einen Anteil am Kapital einer Aktiengesellschaft dar. Der Begriff des Minderheitsaktionärs bezieht sich auf einzelne Aktionäre oder Gruppen, die keine absolute Mehrheit der Anteile einer Gesellschaft besitzen. Somit gelten Privatanleger, aber auch kleinere Fonds als Minderheitsaktionäre.

Formen des Squeeze-out in Deutschland

In Deutschland haben sich seit dem Beginn des 21. Jahrhundert vier Formen des Squeeze-out herausgebildet. Die 4. Form ist dabei ein Sonderfall, der bisher erst einmalig vorkam und vom Bundesverfassungsgericht als rechtlich korrekte Auslegung eingestuft wurde.

Formen des Squeeze-out:

  1. Aktienrechtlicher Squeeze-out (nach AktG): Seit 1. Januar 2002
  2. Übernahmerechtlicher Squeeze-out (nach WpÜG): Seit 14. Juli 2006
  3. Verschmelzungsrechtlicher Squeeze-out (nach UmwG): Seit 15. Juli 2011
  4. Finanzmarktstabilisierungsrechtlicher Squeeze-out (nach FMStBG): Seit der Finanzkrise 2008/2009

Squeeze-Out

Was ist ein Delisting einer Aktie?

Der Begriff Delisting bedeutet nichts anderes, als etwas von einer Liste zu entfernen. Mit Blick auf Aktien und das Börsengeschehen bedeutet dies, dass die Börsen­notiz einer kapitalmarktaktiven Kapitalgesellschaft vollständig eingestellt wird. Von dieser Gesellschaft sind ab dem Zeitpunkt des Delisting keine Aktien mehr zu erstehen. Dementsprechend handelt es sich um einen verwaltungsrechtlichen Vorgang. Betrachtet man die Aktienkurse, kann ein Delisting zu erheblichen Kursverlusten führen.

Zu einem Delisting kann es auch unter anderen Umständen kommen. Nämlich dann, wenn ein ordnungsgemäßer Handel mit den Aktien nicht mehr sichergestellt werden kann. In einem solchen Fall greift die Börsenaufsicht oder die Finanzdienstleistungsbehörde in das Geschehen ein, um Probleme zu verhindern.

Ein Delisting kommt häufig im Rahmen einer Übernahme oder eines Squeeze-out zur Anwendung. Nämlich genau dann, wenn ein Investor das übernommene Unternehmen eingliedert oder nicht mehr handelbar machen möchte.

Aktienrechtlicher Squeeze-out

Laut AktG § 327a ist es bei einem Besitz von mindestens 95 % des Grundkapitals einer Aktiengesellschaft dem Hauptaktionär zu jedem Zeitpunkt möglich, per Beschluss der Hauptversammlung die restlichen Aktionäre aus dem Unternehmen zu kaufen. Dies kann nur mittels einer angemessenen Barabfindung geschehen. Eine Leitlinie dafür, was unter einer angemessenen Barabfindung zu verstehen ist, findet sich im Beschluss II ZB 18/09 des BGH. (Der Börsenwert errechnet sich demnach entweder aus dem nach Umsatz gewichteten, durchschnittlichen Börsenkurs innerhalb eines dreimonatigen Referenzzeitraums vor Bekanntmachung der Strukturmaßnahme, oder – wenn durch einen längeren Zeitraum zwischen Verlautbarung der Strukturmaßnahme und dem Datum der Hauptversammlung eine Anpassung angemessen scheint – durch Hochrechnung anhand der branchentypischen Wertentwicklung mit Berücksichtigung des bisherigen Börsenkursverlaufs.) Es ist ausgeschlossen, dass der Hauptaktionär den Minderheitsaktionär mittels Aktien auszahlt. Gründe für diesen Aktienerwerb gibt es zahlreiche, die gesondert betrachtet werden.

Gründe für den Aktienerwerb eines Großinvestors

Für den Aktienerwerb gibt es von Seiten des Großinvestors verschiedene Gründe. Minderheitsaktionäre verursachen einen hohen Verwaltungsaufwand. Unter anderem muss von der Gesellschaft jährlich eine Hauptversammlung organisiert werden, durch welche hohe Kosten entstehen.

Des Weiteren ist die Informationspflicht zu beachten. Jeder Aktionär einer Gesellschaft hat ein Stimmrecht und dementsprechend Anspruch auf Informationen. Diese all den kleinen Aktionären zukommen zu lassen, bedeutet einen enormen Arbeitsaufwand.

Am wichtigsten einzustufen sind aber wohl die Mitwirkungsrechte von Minderheitsaktionären an wichtigen Gesellschafterbeschlüssen. Durch die Mitwirkungsrechte ist es möglich, dass Entscheidung, die für die Zukunft und die Entwicklung der Firma maßgeblich sind, blockiert oder verzögert werden.

Squeeze-out: Welche Meldepflichten existieren?

Im Wertpapierhandelsgesetz, das 1994 in Deutschland in Kraft getreten ist, wird vorgeschrieben, dass Käufer und Verkäufer von Aktien ab einer bestimmten Höhe dazu verpflichtet sind, dieses Geschäft offenzulegen. Der Grund hierfür liegt darin, dass eine Transparenz gegeben sein soll. Durch diese soll es den anderen Aktionären ermöglicht werden, von möglichen Veränderungen mit Blick auf Stimmrechte, Kenntnis zu bekommen.

Mit Blick auf die Verteilung von Aktien sind diverse Meldepflichten vorgegeben. Diese sind gesetzlich festgelegt. Ein Käufer ist dann zur Meldung verpflichtet, wenn er mehr als 3 %, 5 %, 10 %, 15 %, 20 %, 25 %, 30 %, 50 % und schließlich 75 % der Aktien eines Unternehmens besitzt.

Hinweis

Ob die Meldepflicht eingehalten wird, wird von der Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht kontrolliert und überwacht.

Das Pflichtangebot (§§ 35 ff. WpÜG) an Minderheitsaktionäre

Der Hauptaktionär ist gesetzlich dazu verpflichtet, den restlichen Aktionären ein Übernahmeangebot zu unterbreiten. Dies ist notwendig, sobald ein Aktionär 30 % der Anteile erworben hat.

Diese haben vier bis zehn Wochen Zeit, das Angebot anzunehmen. Wird die Mindestannahmequote erreicht, haben die Aktionäre, die noch nicht angenommen haben, weitere zwei Wochen Zeit, das Angebot anzunehmen. Sie können im Vergleich zu den anderen Aktionären unter Umständen noch mal in Verhandlung treten und ein höheres Angebot aushandeln.

Das Mindestangebot berechnet sich hierbei an der Marktpreisentwicklung der Aktien innerhalb der letzten drei Monate.

Was ist der Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrag?

Hat der Hauptaktionär seinen Besitz der Aktien auf 75 % aufgestockt, unterbreitet er dem Übernahmekandidaten einen Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrag.

Unter dem Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrag versteht man einen Vertrag zwischen zwei Unternehmen. Hierbei wird die Leitung auf den Hauptaktionär und sein Unternehmen übergeben. Dementsprechend entsteht ein Abhängigkeitsverhältnis seitens des beherrschten Unternehmens.

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Der gesamte Jahresüberschuss muss während der Vertragsdauer vom untergeordneten Unternehmen abgeführt werden. Verluste werden vom übergeordneten Unternehmen übernommen.

Der Squeeze-out-Beschluss & Barabfindung

Ist es dem Großaktionär möglich, weitere 20 % der Aktien zu erstehen und seinen Anteil damit auf 95 % zu erhöhen, kommt es bei der nächsten Hauptversammlung des Unternehmens zu einem Squeeze-out-Beschluss.

Hier ist es normal, dass Situationen entstehen, in denen einzelne Aktionäre versuchen, den Beschluss anzufechten. Dies geschieht meist vor Gericht in Form eines Spruchverfahrens. Durch solche Klagen ist allerdings lediglich eine Verzögerung des Verfahrens zu erwirken. Keinesfalls ist es aber möglich, den Ablauf in seiner Gänze zu verhindern.

War der Beschluss erfolgreich, werden die Aktien der restlichen Aktionäre dem Depot entnommen und dem Hauptaktionär zugewiesen. Den restlichen Aktionären wird im Gegenzug eine Barabfindung zugeschrieben.

Die Untergrenze der Barabfindung bemisst sich nach dem 3-Monats-Durchschnittskurs der entsprechenden Aktien vor dem Squeeze-Out-Beschluss.

Wie läuft das Squeeze-out-Verfahren ab?

Das Squeeze-out-Verfahren ist ein fünfschrittiger Prozess:

  1. Der Großinvestor baut auf: Aufstockung der Aktienanteile des zu erwerbenden Unternehmens.
  2. Aufstockung auf 75 %: Ab einem Besitz von 30 % der Aktienanteile muss der Investor ein Übernahmeangebot stellen, durch welches ihm die restlichen Anteile verkauft würden. Wird das Angebot ausgeschlagen, werden weitere Anteile über die Börse erstanden. Sobald 75 % erreicht sind, wird ein Beherrschungs- und Übernahmevertrag geschlossen.
  3. Aufstockung auf 95 %: Bei der nächsten Versammlung wird ein Squeeze-out Beschluss gefasst, sollten 95 % der Aktienanteile dem Hauptaktionär gehören.
  4. Der eigentliche Squeeze-out: Wenn der Beschluss für ein Squeeze-out gefasst wurde, werden die übrigen 5 % dem Aktionär überschrieben. Für die entwendeten Aktien fließen Barabfindungen.
  5. Nachbesserung durch Spruchstellenverfahren: Nach Abschluss des Squeeze-out können die einzelnen Aktionäre zusätzliche Zahlungen einklagen, sollten sie ihre gezahlte Abfindung als nicht ausreichend einstufen.

Welche rechtlichen Möglichkeiten haben Minderheitsaktionäre?

Sollten sich Minderheitenaktionäre ungerecht behandelt fühlen, können sie den Squeeze-out mit rechtlichen Schritten verfolgen. Es besteht die Möglichkeit einer Klage zum Spruchstellenverfahren. Dies bedeutet, dass sie nach dem Abschluss des Squeeze-out die Möglichkeit haben, für ihre Aktien eine höhere Abfindung zu bekommen, als sie vom Hauptaktionär angeboten wurde.

Da die freien Aktionäre und der Großaktionär oft sehr unterschiedliche Ansichten über den Wert des Unternehmens haben, wird ein Wirtschaftsprüfer beauftragt, den gerechten Wert für eine Abfindung zu ermitteln.

Übernahmerechtlicher Squeeze-out

Im Vergleich zum aktienrechtlichen Squeeze-out ist der übernahmerechtliche Squeeze-out günstiger, schneller und einfacher. 

Ablauf eines übernahmerechtlichen Squeeze-out

Beim übernahmerechtlichen Squeeze-out wird über die Übertragung der Aktienanteile per Gerichtsverschluss verfügt. Die Durchführung einer Versammlung ist hier nicht notwendig. Dementsprechend ist der Zeitaufwand als deutlich geringer einzustufen.

Der Hauptaktionär unterbreitet den übrigen Aktionären ein Übernahmeangebot. Stimmen 90 % der Aktionäre für das Angebot, findet keine Unternehmensbewertung statt. Zu einer solchen kommt es in der Regel erst dann, wenn weniger als 90 % der Aktionäre das Angebot als angemessen einstufen.

Auch beim übernahmerechtlichen Squeeze-out wird die Abfindung anhand der Marktakzeptanz berechnet. Der Betrag bemisst sich, wie auch bei dem aktienrechtlichen Squeeze-out, am durchschnittlichen Aktienkurs der letzten drei Monate.

Verschmelzungsrechtlicher Squeeze-out

Die Möglichkeit des verschmelzungsrechtlichen Squeeze-out wurde am 15. Juli 2011 ins Leben gerufen.

Diese Form des Squeeze-out erweitert die Möglichkeiten eines Mehrheitsaktionärs. hierdurch ist es ihm möglich, Minderheitsaktionäre durch Barabfindungenaus einer Gesellschaft auszuschließen. Der Anwendungsbereich des verschmelzungsrechtlichen Squeeze-out ist verglichen mit dem aktienrechtlichen Squeeze-out allerdings eingeschränkt.

Ablauf eines verschmelzungsrechtlichen Squeeze-out

Ein verschmelzungsrechtlicher Squeeze-out ist schon dann möglich, wenn die Muttergesellschaft als Hauptaktionär90 % der Anteile der Tochtergesellschaft innehat und die Tochtergesellschaft im Anschluss mit der Muttergesellschaft fusioniert.

Ausschlaggebend ist hier allerdings, dass 90 % der Aktien dem Hauptaktionär selbst gehören müssen. Andernfalls ist ein Squeeze-out nicht möglich. Auch die Zurechnung von Aktien abhängiger Unternehmen ist nicht möglich. Besitzt der Hauptaktionär nicht die zum Squeeze-out erforderliche Aktienmehrheit, ist ein verschmelzungsrechtlicher Squeeze-out ausgeschlossen. Bevor es dazu kommt, muss eine Übertragung der Aktien auf den Hauptaktionär stattfinden.

Welchen Nutzen hat ein verschmelzungsrechtlicher Squeeze-out?

Besonders nützlich ist ein verschmelzungsrechtlicher Squeeze-out, wenn der Hauptaktionär bereits 90 % oder 95 % der Aktien des Unternehmens für sich beansprucht und eine Fusion geplant ist. Hier ist es häufig so, dass sich die Minderheitenaktionäre nur beteiligt haben, um einen Squeeze-out zu verhindern.

Die Barabfindung, die den Minderheitsaktionären im Gegenzug für die fehlenden Aktien ausgezahlt wurde, lag in solchen Fällen meist deutlich über dem Marktpreis. Besonders beliebt war dieses Vorgehen bei der Übernahme von Unternehmen.

Durch den verschmelzungsrechtlichen Squeeze-out kann ein solches Verhalten der Minderheitsaktionäre unterbunden werden.

Sonderfall: Was ist der finanzmarktstabilisierungsrechtliche Squeeze-out?

Im Zuge der weltweiten Finanzkrise von 2008 – 2009 wurden Finanzmarktstabilisierungsgesetze zur Stabilisierung des deutschen Finanzmarktes vom Deutschen Bundestag erlassen. Diese Gesetze waren die Folge der Lehmann-Pleite in den USA.

Im Grunde handelt es sich hierbei um eine Abwandlung des aktienrechtlichen und des übernahmerechtlichen Squeeze-out. Gilt es, den Finanzmarkt zu stabilisieren, kann auf diese Form des Squeeze-out zurückgegriffen werden.

Es findet eine Kapitalerhöhung unter Bezugsrechtsausschluss der Altaktionäre statt, wodurch die Stimmrechte der Altaktionäre verwässern. Die Entscheidung, ob ein Squeeze-out stattfindet, kann in einer solchen Situation nur vom Bund gefällt werden, welcher die Mehrheit der Aktien und Stimmrechte nach der Kapitalerhöhung besitzt.

Aufgrund dieser radikalen Maßnahmen bewegt sich der der finanzmarktstabilisierungsrechtliche Squeeze-out stark in der Nähe von US Squeeze-out Formen.

Abschließend lässt sich festhalten, dass ein Squeeze-out für den Mehrheitsaktionär große Vorteile mit sich bringt. Dieser kann durch das Verfahren Minderheitsaktionäre einfach aus dem Unternehmen drängen, was die Kontrollübernahme und Eingliederung vereinfacht. Auch Kosten können auf diesem Wege gespart werden. Für Minderheitsaktionäre gibt es eine entsprechende Entschädigung, Rechtsmittel sind möglich, aber wenig erfolgsversprechend.

Fazit

Bei einem Squeeze-Out werden die Anteile kleinerer Aktionäre von einem Hauptaktionär aufgekauft und die kleineren Aktionäre somit aus dem Unternehmen hinausgedrängt. Der Hauptaktionär hat dabei eine angemessenen Barablösung zu zahlen. Je nach Art des Squeeze-Outs greifen dabei unterschiedliche gesetzliche Regelungen. Laut § 327a AktG muss dieser Hauptaktionär über mindestens 95 % der Aktien verfügen. Wird im Zusammenhang mit Konzernverschmelzungen das Verschmelzungsrecht nach § 62 UmwG schlagend, genügt eine Beteiligung von 90 %.


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David Gerginov
Von: David Gerginov. Über den Autor

David Gerginov publizierte unter anderem zum Thema Schuldenbremse und beschäftigt sich heute mit allen Fragen rund um Wirtschaft, Politik und Finanzen.

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